{"id":1967,"date":"2014-12-01T20:21:18","date_gmt":"2014-12-01T23:21:18","guid":{"rendered":"https:\/\/estrategista.net\/?p=1967"},"modified":"2014-12-01T20:30:36","modified_gmt":"2014-12-01T23:30:36","slug":"cemig-nova-administracao-menores-dividendos-parte-i","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/estrategista.net\/?p=1967","title":{"rendered":"Cemig: nova administra\u00e7\u00e3o, menores dividendos? \u2013 Parte I"},"content":{"rendered":"

Segundo mat\u00e9ria publicada no Valor Econ\u00f4mico em 24 de novembro, fontes do futuro governo petista em Minas Gerais avaliam a possibilidade de reduzir a parcela dos lucros destinada aos dividendos (o \u201cpay-out\u201d). Essa altera\u00e7\u00e3o da pol\u00edtica de dividendos teria reflexos sobre o pre\u00e7o da a\u00e7\u00e3o? Quais seriam as consequ\u00eancias para os acionistas caso a nova administra\u00e7\u00e3o decidisse pagar dividendos inferiores ao dividendo obrigat\u00f3rio de 50% do lucro?<\/p>\n

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Antes de analisarmos o caso da Cemig, vamos recorrer \u00e0 teoria de finan\u00e7as: a redu\u00e7\u00e3o no pagamento dos dividendos afeta negativamente o pre\u00e7o da a\u00e7\u00e3o? Embora a literatura n\u00e3o tenha uma resposta conclusiva, n\u00e3o ficarei em cima do muro: uma diminui\u00e7\u00e3o dos dividendos da Cemig teria efeito perverso sobre o pre\u00e7o das a\u00e7\u00f5es ordin\u00e1rias (CMIG3) e preferenciais (CMIG4). Mas, apesar da minha opini\u00e3o, \u00e9 importante que o leitor conhe\u00e7a as diversas teorias sobre o assunto.<\/p>\n

Uma corrente prega que o pre\u00e7o da a\u00e7\u00e3o \u00e9 insens\u00edvel \u00e0 pol\u00edtica de dividendos. Essa corrente apresenta duas teorias:<\/p>\n

1) A teoria da irrelev\u00e2ncia dos dividendos<\/p>\n

Estudo pioneiro de Merton Miller e Franco Modigliani (MM) mostra que os investidores s\u00e3o indiferentes \u00e0 politica de dividendos patrocinada pelas companhias. Segundo os estudiosos, os acionistas podem efetuar aplica\u00e7\u00f5es por sua pr\u00f3pria conta de forma a compensar a pol\u00edtica de dividendos da companhia.<\/p>\n

Usando um exemplo extra\u00eddo do livro \u201cAdministra\u00e7\u00e3o Financeira\u201d, de Stephen Ross, Randolph Westerfield e Jeffrey Jaffe, suponhamos que a companhia pague dividendos de R$10 por a\u00e7\u00e3o anualmente (sendo o primeiro pago imediatamente) e a taxa de oportunidade seja de 10% ao ano. Assim, o fluxo de caixa do acionista seria de R$ 10 no primeiro ano e R$ 10 no segundo ano.<\/p>\n

Se a companhia mudasse sua pol\u00edtica de distribui\u00e7\u00e3o de resultados, pagando R$ 11 imediatamente e R$ 8,90 ap\u00f3s um ano, o mesmo investidor poderia aplicar o dividendo de R$ 1 adicional do primeiro ano recebendo R$ 1,10 ap\u00f3s um ano. Com isso, seu fluxo seria igual ao\u00a0 do caso anterior: R$ 10 no primeiro ano (R$ 10 – R$ 1) e R$ 10 no segundo ano (R$ 8,90 + R$ 1,10). Logo, o acionista seria indiferente \u00e0 pol\u00edtica de dividendos e n\u00e3o aumentaria a demanda pela a\u00e7\u00e3o no primeiro ano por causa desse dividendo maior. Com isso, o pre\u00e7o da a\u00e7\u00e3o n\u00e3o seria afetado.<\/p>\n

A teoria de MM assume algumas hip\u00f3teses: (i) n\u00e3o h\u00e1 impostos ou corretagens, (ii) os investidores possuem as mesmas perspectivas em rela\u00e7\u00e3o aos investimentos, lucros e dividendos futuros da empresa e (iii) a pol\u00edtica de investimento \u00e9 sabida \u201ca priori\u201d e n\u00e3o sofre altera\u00e7\u00e3o devido \u00e0 mudan\u00e7a na pol\u00edtica de dividendos.<\/p>\n

2) Efeito clientela<\/p>\n

No mercado h\u00e1 distintos perfis de investidores. Alguns preferem dividendos, outros que a companhia reinvista seus excedentes de caixa. Assim, depois que todos os investidores selecionam as companhias que melhor atendam \u00e0s suas necessidades, o mercado estaria em equil\u00edbrio. Assim, uma companhia, individualmente, n\u00e3o conseguiria impulsionar o pre\u00e7o de sua a\u00e7\u00e3o ao modificar a sua pol\u00edtica de dividendos, pois os investidores j\u00e1 teriam feito suas escolhas.<\/p>\n

Por outro lado, existem teorias que afirmam que a pol\u00edtica de dividendos influencia o pre\u00e7o da a\u00e7\u00e3o:<\/p>\n

1) A teoria do p\u00e1ssaro na m\u00e3o<\/p>\n

Alguns acad\u00eamicos como Myron Gordon e John Lintner dizem que o acionista privilegia mais os dividendos pagos antecipadamente do que aqueles pagos no futuro, pois os lucros futuros s\u00e3o ainda incertos. O investidor teria prefer\u00eancia pelo resultado corrente. Esses dividendos pagos antecipadamente reduziriam o custo de capital pr\u00f3prio da companhia e, assim o pre\u00e7o da a\u00e7\u00e3o seria mais bem avaliado.<\/p>\n

2) O efeito sinalizador dos dividendos<\/p>\n

Al\u00e9m da teoria do p\u00e1ssaro na m\u00e3o, h\u00e1 uma tese que diz que, quando a administra\u00e7\u00e3o corta os dividendos em um determinado ano, essa pol\u00edtica pode sinalizar que os dividendos correntes n\u00e3o s\u00e3o sustent\u00e1veis no longo prazo, trazendo impactos negativos para a cota\u00e7\u00e3o do papel. Por outro lado, o aumento dos dividendos pode indicar que os resultados futuros ser\u00e3o melhores, o que poderia impulsionar positivamente o pre\u00e7o das a\u00e7\u00f5es.<\/p>\n

Minha experi\u00eancia indica que o pre\u00e7o da a\u00e7\u00e3o \u00e9 sim impactado pela pol\u00edtica de dividendos. Darei um exemplo real. Quando analisava o setor de telecomunica\u00e7\u00e3o, as a\u00e7\u00f5es da Telemar (TNLP, atual Oi) negociavam com pr\u00eamio sobre as a\u00e7\u00f5es da Telesp (TLPP, atual Telef\u00f4nica Brasil) sob a \u00f3tica do m\u00faltiplo EV\/Ebitda. Quando a companhia paulista aumentou a parcela do lucro destinada aos dividendos no in\u00edcio de 2004, a situa\u00e7\u00e3o se inverteu e as a\u00e7\u00f5es da Telesp passaram a ter pr\u00eamio sobre as da Telemar.<\/p>\n

\"Telemar<\/a><\/p>\n

Logo uma redu\u00e7\u00e3o dos dividendos da Cemig teria efeito negativo sobre o pre\u00e7o da a\u00e7\u00e3o. Isso se refor\u00e7aria ainda mais pelo fato de a el\u00e9trica mineira ser uma empresa estatal, cujos investimentos s\u00e3o pass\u00edveis de influ\u00eancias pol\u00edticas, podendo apresentar taxas de retorno insatisfat\u00f3rias. O caso Petrobras \u00e9 exemplar.<\/p>\n

No pr\u00f3ximo artigo, abordarei as particularidades dos dividendos preferenciais da Cemig e as consequ\u00eancias pr\u00e1ticas para os acionistas, tanto preferencialistas quanto votantes, caso a nova administra\u00e7\u00e3o reduza o dividendo obrigat\u00f3rio de 50% sobre o lucro.<\/p>\n

Termos de Uso<\/em><\/p>\n

As an\u00e1lises, opini\u00f5es, premissas, estimativas e proje\u00e7\u00f5es feitas neste blog s\u00e3o baseadas em julgamento do analista respons\u00e1vel e est\u00e3o, portanto, sujeitas \u00e0 modifica\u00e7\u00e3o sem aviso pr\u00e9vio em decorr\u00eancia de altera\u00e7\u00f5es nas condi\u00e7\u00f5es de mercado. O analista de investimento respons\u00e1vel por este blog declara que as opini\u00f5es contidas neste espa\u00e7o refletem exclusivamente suas opini\u00f5es pessoais sobre a companhia analisada ou fundos e foram realizadas de forma independente e aut\u00f4noma. As opini\u00f5es contidas neste espa\u00e7o podem n\u00e3o ser aplic\u00e1veis para todos os leitores devido aos diferentes objetivos de investimento e situa\u00e7\u00e3o financeira espec\u00edfica. O autor n\u00e3o se responsabiliza e nem pode ser responsabilizados por preju\u00edzos de qualquer natureza em decorr\u00eancia do uso destas informa\u00e7\u00f5es. Toda e qualquer decis\u00e3o de investimento baseada nas opini\u00f5es aqui expostas \u00e9 de exclusiva responsabilidade do investidor.<\/em><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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