{"id":1955,"date":"2014-11-25T20:16:49","date_gmt":"2014-11-25T23:16:49","guid":{"rendered":"https:\/\/estrategista.net\/?p=1955"},"modified":"2014-11-25T23:28:55","modified_gmt":"2014-11-26T02:28:55","slug":"a-nova-matriz-economica-afetou-a-relacao-entre-a-bolsa-e-os-juros","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/estrategista.net\/?p=1955","title":{"rendered":"“Nova matriz econ\u00f4mica\u201d afetou a rela\u00e7\u00e3o entre a bolsa e os juros"},"content":{"rendered":"

A eleva\u00e7\u00e3o dos juros, em regra, \u00e9 negativa para o desempenho da bolsa. Por que isso ocorre? Explico esse movimento de duas formas. A primeira \u00e9 avaliando as empresas pelo fluxo de caixa descontado. Na segunda, comparo os juros dos t\u00edtulos prefixados LTN com o m\u00faltiplo P\/L (pre\u00e7o por lucro) do Ibovespa. Como a expectativa \u00e9 de alta para os juros no segundo mandato da presidenta Dilma, logo teremos uma bolsa em queda nos pr\u00f3ximos meses? A princ\u00edpio sim, mas a pol\u00edtica econ\u00f4mica tem sido t\u00e3o intervencionista at\u00e9 o momento que a rela\u00e7\u00e3o entre os juros e a bolsa se desvirtuou desde meados de 2011. Mais um efeito pouco comentado causado pela “nova matriz macroecon\u00f4mica” empreendida pelo governo Dilma Rousseff.<\/p>\n

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A metodologia mais utilizada para avaliar uma empresa \u00e9 o fluxo de caixa descontado. Projeta-se a gera\u00e7\u00e3o de caixa futura da empresa e se traz o somat\u00f3rio dos fluxos futuros a valor preente a uma taxa de desconto. Com o aumento esperado para a taxa Selic, o valor das empresas tende a ser menor, pois a taxa de desconto tamb\u00e9m ser\u00e1 ajustada para cima. Al\u00e9m disso, a gera\u00e7\u00e3o de caixa deve cair, pois a demanda para os produtos deve se reduzir e o servi\u00e7o da d\u00edvida das companhias ser\u00e1 maior. Como o Ibovespa re\u00fane um conjunto de empresas \u00e9 de se esperar que nesse cen\u00e1rio, nosso principal \u00edndice negocie a um valor menor.<\/p>\n

Outra forma de se ver o efeito negativo do aumento dos juros \u00e9 comparar a evolu\u00e7\u00e3o da taxa do t\u00edtulo p\u00fablico LTN e o m\u00faltiplo P\/L do Ibovespa. A LTN, a p\u00f3s fixada LFT, a caderneta de poupan\u00e7a, a bolsa de valores e os demais ativos financeiros concorrem entre si pelo investidor. Assim, com os juros da economia crescendo, a LTN (e a LFT) ficar\u00e1 mais atrativa. A demanda por esse t\u00edtulo aumentar\u00e1 e recursos devem sair da bolsa, empurrando seu pre\u00e7o para baixo.<\/p>\n

No gr\u00e1fico abaixo, apresento a evolu\u00e7\u00e3o da taxa da LTN de dois anos \u00e0 frente e o inverso do m\u00faltiplo P\/L (pre\u00e7o por lucro) do Ibovespa nos \u00faltimos cinco anos. O lucro \u00e9 o projetado para os pr\u00f3ximos 12 meses obtido do sistema de an\u00e1lise fundamentalista S&P Capital IQ. Simplificadamente, o m\u00faltiplo P\/L representa o n\u00famero de anos necess\u00e1rios para o investidor ter o retorno do seu investimento por interm\u00e9dio apenas dos dividendos. Essa hip\u00f3tese necessita de premissas n\u00e3o muito realistas: (i) a de que todo o lucro seja distribu\u00eddo como dividendos e (ii) a de que os lucros futuros sejam iguais. Feita essa ressalva, o inverso do P\/L (1\/P\/L) pode ser caracterizado como o \u201cretorno com dividendos\u201d. Assim, comparei a taxa da LTN com o inverso do m\u00faltiplo P\/L (que tamb\u00e9m \u00e9 uma taxa). Perceba que entre novembro de 2009 e julho de 2011, quando a taxa LTN subia, o \u201cretorno com dividendos\u201d tamb\u00e9m se elevava (ou, olhando de outro modo, o m\u00faltiplo P\/L ca\u00eda), embora com certa defasagem temporal.<\/p>\n

\"politica<\/a><\/p>\n

Mas, a partir de ent\u00e3o, essa correla\u00e7\u00e3o n\u00e3o \u00e9 t\u00e3o \u00f3bvia. Pode-se dizer que a \u201cnova matriz econ\u00f4mica\u201d do governo Dilma desarranjou n\u00e3o somente vari\u00e1veis macroecon\u00f4micas como infla\u00e7\u00e3o, d\u00edvida p\u00fablica e transa\u00e7\u00f5es correntes, mas tamb\u00e9m desvirtuou a rela\u00e7\u00e3o usual entre bolsa e juros: quando os juros sobem, a bolsa cai e vice versa.<\/p>\n

Vamos analisar dois per\u00edodos. O primeiro vai de julho de 2011 a janeiro de 2013. Caso seguisse o padr\u00e3o usual, a cruzada da presidenta para reduzir os juros (veja como a taxa LTN despenca no per\u00edodo) teria feito o Ibovespa se apreciar o que reduziria o \u201cretorno com dividendos\u201d. Mas n\u00e3o foi o que ocorreu. Essa taxa caIu discretamente, mas permaneceu bem elevada. Por que a bolsa n\u00e3o andou consistentemente no per\u00edodo? Acredito que o mercado n\u00e3o considerou essa queda abrupta dos juros como sustent\u00e1vel o que de fato n\u00e3o foi. Como consequ\u00eancia, o apetite do investidor por risco n\u00e3o aumentou no per\u00edodo.<\/p>\n

No segundo momento, que vem desde janeiro de 2013, a taxa da LTN apresentou forte eleva\u00e7\u00e3o, mas o \u201cretorno com dividendos\u201d vem mantendo-se em n\u00edveis baixos. Logo existiria espa\u00e7o para queda da bolsa e consequente aumento da “taxa de dividendos”. A t\u00edtulo de compara\u00e7\u00e3o: em janeiro de 2011, a taxa da LTN 2013 estava em 12,98% e o inverso do P\/L em julho de 2011 era de 11,4%, atingindo 12,2% em setembro. Hoje, em 25 de novembro, o retorno com dividendos est\u00e1 em 9,1% enquanto a taxa LTN 2016 se encontra a 12,39%.<\/p>\n

Que conclus\u00e3o n\u00f3s podemos tirar? O mercado est\u00e1 em compasso de espera do an\u00fancio do novo ministro da Fazenda e das medidas fiscais. Caso elas sejam promissoras, o choque de credibilidade pode fazer com que a bolsa mantenha o patamar atual ou at\u00e9 se aprecie (os juros tamb\u00e9m tendem a cair um pouco). Caso as decis\u00f5es frustrem as expectativas, podemos ver uma bolsa em queda (logo com aumento da “taxa de dividendos”) corroborando a m\u00e1xima dos livros texto de que quando os juros sobem, a bolsa sofre. Vamos aguardar.<\/p>\n

Termos de Uso<\/em><\/p>\n

As an\u00e1lises, opini\u00f5es, premissas, estimativas e proje\u00e7\u00f5es feitas neste blog s\u00e3o baseadas em julgamento do analista respons\u00e1vel e est\u00e3o, portanto, sujeitas \u00e0 modifica\u00e7\u00e3o sem aviso pr\u00e9vio em decorr\u00eancia de altera\u00e7\u00f5es nas condi\u00e7\u00f5es de mercado. O analista de investimento respons\u00e1vel por este blog declara que as opini\u00f5es contidas neste espa\u00e7o refletem exclusivamente suas opini\u00f5es pessoais sobre a companhia analisada ou fundos e foram realizadas de forma independente e aut\u00f4noma. As opini\u00f5es contidas neste espa\u00e7o podem n\u00e3o ser aplic\u00e1veis para todos os leitores devido aos diferentes objetivos de investimento e situa\u00e7\u00e3o financeira espec\u00edfica. O autor n\u00e3o se responsabiliza e nem pode ser responsabilizados por preju\u00edzos de qualquer natureza em decorr\u00eancia do uso destas informa\u00e7\u00f5es. Toda e qualquer decis\u00e3o de investimento baseada nas opini\u00f5es aqui expostas \u00e9 de exclusiva responsabilidade do investidor.<\/em><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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